Note

nov. 2022

Aux origines de l’évaluation financière Une histoire de l’évaluation avant la finance moderne

Quelle est la valeur d’une entreprise ou d'un actif financier ? Pour répondre à cette question, fondamentale en économie et plus particulièrement dans la vie des entreprises, les praticiens de l’évaluation ont longtemps pu recourir à des méthodologies variées. Mais, depuis quelques années,
l’approche DCF ("Discounted Cash Flow" en anglais ; flux de trésorerie actualisés en français) s'est imposée comme la plus prévalente et les normes internationales d'évaluation de l'International Valuation Standards Council (IVSC) préconisent de la privilégier. Elle consiste à considérer que la valeur d’un actif dépend de ce qu’il est susceptible de rapporter à son détenteur et qu’elle varie à ce titre en fonction de trois  paramètres : les flux financiers générés, leur étalement dans le temps et le taux de rentabilité espéré par l’investisseur compte tenu du risque.


Bien qu’il ne soit pas toujours facile d’estimer à l’avance chacun de ces paramètres, cette méthodologie, longtemps l’apanage de la finance de marché, tend à se généraliser dans la vie économique sous l’influence des enseignements universitaires financiers et de la diffusion des outils informatiques qui facilitent sa mise en œuvre. 

 

Certains actifs échappent certes à son empire, (par exemple dans le monde digital où il n’est pas rare que des valorisations élevées soient constatées alors qu’il n’y a aucun flux de revenu attendu avant longtemps), mais la plupart d’entre eux sont aujourd’hui valorisés principalement à partir de la DCF. 

 

Un observateur extérieur pourrait penser qu’il n’y a rien de comparable entre cette méthode sophistiquée de l’évaluation financière contemporaineet les techniques antérieures, fatalement bien plus frustes. L’idée est même bien ancrée que l’évaluation rigoureuse ne serait née qu'au XXe siècle avec, justement, la mise en œuvre de la DCF, toute méthode l’ayant précédée lui étant considérée comme inférieure.


Nous montrons dans cette Note que cette impression d’une rupture majeure introduite par la DCF est trompeuse. En dépit du perfectionnement des techniques modernes d’évaluation, il existe en effet une longue continuité dans l’histoire de la finance, dont les mathématiques financières modernes, et notamment les DCF, ne constituent qu’une extrémité. Nous montrons que les fondements de ces concepts sont anciens et qu’ils sont mobilisés dans la pratique depuis au moins le XVIe siècle.

 

L’originalité de cette Note réside dans le fait qu'une place centrale est accordée aux déterminants sociaux de cette histoire. Elle démontre que ce ne sont pas des avancées conceptuelles qui expliquent la généralisation de l'approche DCF, mais davantage le consensus actuel existant sur les déterminants de cette méthodologie. Cette Note expose ainsi, dans un cadre chronologique et à grand renfort d'exemples d’application, plusieurs concepts parmi les plus significatifs de l’histoire de la valorisation en retraçant le mouvement d’ensemble de leur perfectionnement jusqu’au seuil de l’apparition des marchés financiers, au début du XIXe siècle.

Remerciements

L'Institut Messine remercie particulièrement les personnes suivantes pour leur contribution.

Les auteurs 

  • David Le Bris – David Le Bris a consacré sa thèse à la reconstitution de ce qu’aurait été l’indice CAC 40 depuis 1850. Ses recherches en histoire financière sont diverses et remontent parfois bien avant les entreprises cotées telles que nous les connaissons. Il a ainsi étudié les  performances financières des moulins du Bazacle, probablement le plus ancien cas de société par actions au monde. Il a été chroniqueur au Monde Économie. Il est membre du Comité Jean Fourastié dont il partage l’intérêt pour les évolutions de longues durées.

  • Sébastien Pouget – Chercheur, Professeur de Finance à l’Université Toulouse Capitole, Toulouse School of Economics et Toulouse School of Management. Sébastien Pouget est professeur de finance à l'Université Toulouse 1 Capitole. Il a été Professeur Invité à l’Université de  Princeton où il a enseigné la gestion de portefeuille et la finance comportementale et à New York University – Campus de Shanghai où il a enseigné la finance d’entreprise. Les recherches du Prof. Pouget étudient les marchés financiers avec une approche multidisciplinaire qui mêle économie, psychologie, philosophie et histoire. Elles ont été publiées dans des revues internationales telles que le Journal of Finance, Econometrica, Management Science et la Review of Economic Studies. Prof. Pouget co-dirige l’initiative de recherche « Finance Durable et Investissement Responsable » et est directeur scientifique de l’initiative de recherche « Effective Corporate Climate Action ». Il est membre du Haut Conseil Certificateur de Place (HCCP) qui rend des avis à la demande de l’AMF sur le dispositif de certification professionnelle des prestataires de services d’investissement.

  • Ronan Tallec – Docteur en histoire moderne (Paris I, 2013). Chercheur en histoire économique. Il a publié des articles dans la Review of Financial Studies, Cliometrica, Public Choice et Entreprises et Histoire.

Les personnes auditionnées (fonctions au moment des travaux)

  • Dominique Ledouble – – Commissaire aux comptes, Fondateur et Senior Counsel du cabinet Ledouble, Fondateur et Président d’honneur de  la Fédération française des Experts en évaluation, ancien Président du Conseil supérieur de l’Ordre des experts-comptables.

  • Michel Léger – – Commissaire aux comptes, Président de l’Institut Messine, ancien Président de BDO France.

L’Institut Messine tient également à remercier Vae Solis Communications pour sa participation à l’élaboration de ce Recueil. Les entretiens et le  texte du Recueil ont été réalisés entre décembre 2021 et début mars 2022.

 

Les opinions exprimées dans le présent Recueil n’engagent ni les personnes citées, ni les institutions qu’elles représentent.

Conférence

Retrouvez ici prochainement l'enregistrement de la conférence de lancement de la note.